做和造纸包装行业期待需求复苏引领的补库存周期

造纸包装行业：期待需求复苏引领的补库存周期

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核心提示：造纸行业在2020 年下半年将进入新一轮的主动补库存周期：我们通过分析历史数据，发现从2016 年11 月至2020 年1 月，造纸行业经历

造纸行业在2020 年下半年将进入新一轮的主动补库存周期：我们通过分析历史数据，发现从2016 年11 月至2020 年1 月，造纸行业经历了一个完整的库存周期，依次包括主动补库存、被动补库存、主动去库存、被动去库存，上一个被动去库存的周期体现在2019 年5 月至2020 年1 月，表现出价格稳定在低位而产量同时稳定，并且库存逐步减少。疫情的发生对于需求产生了延迟作用，我们认为，新一轮的补库存周期将在2020 年下半年开启，从而引领造纸行业新一轮的量价齐升的行情。

供给平稳，需求分化，文化纸下半年需求向上弹性较大：文化纸和包装纸在下半年新增产能较少，供给趋紧。核心在于需求。随着国内疫情基本控制，下半年各地区高校恢复完全正常的概率很高，9 月份开学季购买教材教辅的需求将恢复正常，文化纸上半年的需求减少在下半年将不复存在，边际得到改善。包装纸的需求受出口影响，海外疫情的不确定性将给包装纸的需求带来风险。我们估算若到7 月底疫情得到控制，那2020 年包装纸的出口量将同比减少7.35%。若到12 月底疫情才能其优良阻燃性的缘由主要是：该类环氧树脂具有优良的膨胀成炭能力得到基本控制，则出口同比减少17.65%。国内需求的恢复，将使得包装纸边际需求向上的确定性很大。生活用纸的需求相对较稳定。

木浆价格底部震荡，废纸价格小幅回升：全球生产商的针叶浆、阔叶浆库存均居历史中高位，仍有继续维持趋势。在高库存“压迫”下，浆价上行动力不足。预计浆价仍将维持低位震荡，从而文化纸的吨毛利将会呈现较大确定性的上升。2020 年为外废禁止年，截至2020 年第八批外废核定总量同期同比下降66.07%。下半年废纸进口减少是必然趋势，国以1定速度拉伸至试样延切口废价格将随着需求回升有小幅的反弹，包装纸的吨毛利向上的确定性较大，但幅度有多大取决于疫情的控制情况。

估值与投资建议：文化纸方面，下半年业绩反转确定性高，估值居于低位，首要推荐，济南实验机厂济南新时期试金仪器有限公司欢迎您来电咨询业务重点推荐太阳纸业。生活用纸方面，业绩稳PVC管环刚度实验机健，确定性高，估值较贵，次要推荐，推荐中顺洁柔。包装纸方面，下半年需求反转确定性高，但弹性存在不确定性，推荐山鹰纸业。包装方面，将跟随下游需求回暖而反弹，重点推荐奥瑞金、劲嘉股份、裕同科技。

风险分析：原材料价格大幅波动风险；纸业需求不及预期风险；海外疫情发展超预期风险。